오늘은 미주이와의 4번 째 콜라보 기업인 웰스파고를 다뤄보려고 합니다.
바로 바로 참부가 존경하는 워렌버핏 스승님의 아~주 오랫동안 보유하고 전체 포트에서도 상당한 순위를 차지하고 있는 기업이기도 하지요.
지금은 APPLE이 포트폴리오 중 최고 비중이지만(약 40%, 20.2분기 기준), 불과 3년 전만 해도 웰스파고가 버크셔해서웨이의 최대 포트를 차지하고 있던 기업이기도 했지요. 물론 최근 지분을 매도하고 있지만, 여전히 10% 규모를 장기적으로 보유하고 있습니다. (무려 1989년부터 보유했다는......이 정도는 되야 장기투자죠!!)
또한, 미주이에서 언급되다시피, 웰스파고는 참부가 참 좋아하는 Good to Great(좋은 기업을 넘어 위대한 기업으로)라는 서적에서 must로 포함되는 기업이기도 하였지요. 참고로 참부는 오래된 투자서적 몇 권을 장이 어려울 때마다 반복해서 보는데 그 중에서 한 권인 책입니다. 참부 가족 분들도 시간이 될 때 꼭 읽어보셨으면 좋겠습니다. 이렇게 좋은 서적을 기반으로 추천을 하는 미주이는 참부의 투자 철학과도 닮은 부분이 있어 좋네요.
+기업의 개요
웰스파고는 다양한 인수를 통해 성장하여 미국 내 4번째로 큰 은행이자, 위에서 언급 드린 바와 같이 전설적인 투자자인 워렌버핏이 1989년부터 이 주식을 대량으로 사 모으기 시작하면서(1대 주주) 주목을 받았습니다. 아래 표를 보시면, '15년 기준 세계에서 가장 시가총액이 비싼 은행으로 등극하기도 하였지요. 우리가 잘 아는 시티그룹의 2배, BOA보다도 훨씬 높았다고 합니다.
“그럼 웰스파고와 다른 은행들의 차이점은 무엇이었을까요?”
Wells Fargo는 수익성과 지속적인 성장이 고객들에게 상품을 교차 판매 (cross-sell) 할 수 있는 능력 덕분이라고 말했습니다. 다른 은행들이 속도와 편리성에 중점을 둘 때, Wells Fargo는 고객 관계와 대인 상호 관계를 강조했고, 그 결과 고객들은 이 은행에 신용 및 직불 카드, 브로커 리지 및 저축 계좌, 모기지, 보험 및 대출 등 더 많은 계좌를 개설했습니다. 경영진은 Wells Fargo와 거래하는 일반 가구들이 최소 6개 이상의 상품을 보유하고 있으며, 이는 경쟁 은행들에 비해 훨씬 더 많은 수치라고 자랑했습니다.
“결국, 고객과의 더 끈끈한 관계를 유지하는 것이 비결이다라는 부분인데, 물론 여러 상품 (1인당 6개 수준)을 가지고 있다는 부분은 경쟁력이긴 하지만 이런 부분은 다른 은행도 충분히 할 수 있는 부분인지라 상품적으로 어떤 경쟁력이 있는지를 봐볼 필요가 있을 것 같습니다.”
+Risk... 그리고 역발상
2013년 캘리포니아 주에서 대략 30여 명의 Wells Fargo 직원들이 고객이 알지도 못하는 사이에 신규 계좌를 개설하고 직불 또는 신용카드를 발급한 혐의로 해고되었습니다. 은행은 초기에 이를 국지적인 사고로 규정지었습니다. 그러나 곧 더 많은 혐의가 드러났습니다...... 내부고발자들은 지점 관리자들에게 일일 교차 판매 할당량이 배정되었음을 폭로했습니다. 뉴욕 타임스는 이 은행이 직원들에게 은행 계좌 개설, 부적합한 대출 수수료 부과, 원하지 않는 보험 상품 강매 등 비현실적인 영업 목표를 달성하도록 압력을 가했다고 보도했습니다. 만약 지점이 목표를 달성하지 못하면, 그 부족분은 다음 날의 목표에 추가되었습니다. 목표를 달성하지 못한 직원들은 밤늦게까지 일하거나 주말에도 일해야 했습니다. 그리고 많은 직원들이 결국 해고되었습니다. 그러나 이 사기 행각은 내부자들이 알고 있는 것보다도 훨씬 더 광범위했습니다......결국, Wells Fargo는 직원들이 3백만 개가 넘는 미인가 예금 및 신용카드 계좌를 개설하고 은밀하게 자금을 계좌 간에 이체함으로써, 초과 인출과 불필요한 수수료를 발생시키는 등 고객의 자금을 사취했다고 인정했습니다. 이 은행은 그러한 영업 관행에 대한 조사를 해결하기 위해 $30억 달러를 지불하기로 합의했습니다. 결국, 부정행위를 인정했습니다.
Wells Fargo는 소송비용으로 수십억 달러를 준비해야 했습니다. 정부 감독 강화로 인해 규제 및 컴플라이언스 비용도 상승했습니다. 더욱 중요한 것으로, 미국 연방은행(The Federal Reserve - 미국 은행 제도의 감독기관)은 전례 없는 조치로 Wells Fargo의 자산을 2017년 12월 31일 수준에서 더 이상 늘리지 못하도록 금지했습니다.
“최대 주주 버핏 옹의 화난 모습이 보이는 사진이네요. 위에서 언급했던 고객과의 끈끈한 네트워킹이 오히려 반대로 너무 많은 영업에 대한 압박을 하는 사이드임팩트로 발생해버렸네요.”
+복구를 위한 여정
Wells Fargo는 불확실한 전망 속에서 어려움을 겪고 있는 산업 섹터에 속해 있으며 가장 미움을 받고 있는 은행주입니다. 그러나 이런 나쁜 전망들이 주식 가격에 과도하게 반영되어 있습니다.
“그러면 이럼에도 불구하고 웰스파고가 지금 잘 버티고 있는지 그리고 잘 버틸 수 있는지 한 번 봐볼 필요가 있겠네요.”
- 예금액의 반등
Wells Fargo의 전체 예금(개인과 회사가 은행에 맡긴 돈) 보유액을 볼 수 있습니다. 전체 예금은 최악의 스캔들이 일어난 2018년에 불과 5% 줄었으며 이후 사상 최고액으로 반등 중 =신뢰의 회복 신호로 해석해볼 수 있을 것 같습니다.
- 새로운 CEO
Bank of New York Mellon의 CEO인 Charles Scharf를 찾았고, 그는 작년 9월에 회사에 합류하기로 합의하였습니다. Scharf는 수십 년 동안 Wells의 리더 중 최초의 외부자입니다. 그의 선임은 이 은행의 이사회가 직원, 투자자, 규제 기관 및 고객들에게 보내는 명확한 메시지입니다. 즉, 이 은행을 바로잡겠다는 것을 공약한 것입니다. Scharf는 이 은행의 스캔들에 연루되어 있지 않기 때문에, 그는 기업 문화를 다시 리 부팅할 수 있는 유일한 사람입니다. 업계에서 존중 받고 있고 그의 배경을 보면 그 자리에 정말 이상적인 사람임을 알 수 있습니다. 그는 Bank of New York Mellon을 이끌기 전, Visa의 CEO로 재직했고, JP Morgan의 소매 재무서비스 부문 (retail financial services)의 책임자였습니다.
“주식 투자에 있어 CEO는 정말 중요한 부분이라는 것을 이번 이마트의 사례를 통해서도 우리 참부가족님들은 잘 느끼고 계실 것이라 생각합니다. CEO가 된 첫 날에 이러한 높은 비용들이 최대 문제임을 알아차리고 지난 5년간 이 은행의 효율성 비율을 높이기 위해 운영비를 낮췄고, 지금은 동종 은행 중 가장 낮아졌다고 하니 좀 더 기대해도 좋을 것 같습니다(하기 데이터 참고)”
그 결과, 최고의 순이자 마진(Net Interest Margin; 예금 비용과 대출에서 얻는 요 율의 차이)에도 불구하고, Wells Fargo는 미국 대형 은행 중에서 순 마진 (Net Margin)이 가장 낮네요 (하기 데이터 참고)
“그 말인 즉 슨 수익은 좋은데 마진이 적은 것이면 여전히 비용 통제에 대해 많은 문제가 있는 것으로 해석해볼 필요가 있다는 것입니다. 미주이에서는 이런 부분은 비용 절감의 기회가 더 있기 때문에 이러한 부분도 개선할 수 있는 여지가 있다는 것으로 언급하고 있네요.”
+성공적인 턴어라운드를 위한 조건
위에서 보셨다시피, 턴어라운드가 되려면 비용 감소가 가장 핵심이라는 것을 알 수가 있는데 이에 대한 시그널과 계획이 있는지를 참부랑 함께 봐보실까요?
- 직원 수를 줄이고 지점 일부 폐쇄
비용 삭감 가능한 영역을 고려했을 때, 과거 15년, 16년 수준으로 efficiency ratio로 돌아갈 수 있을 것으로 보여진다는 것이죠. (향후 2-3년간 ~ $100억 달러)
- 대차대조표
대차대조표는 금융위기 (GFC 2008/2009)에 접어들었을 때보다 훨씬 더 좋습니다. 이 은행의 레버리지 비율은 10:1(2008/2009년에는 13:1)에 불과하며, 대출 대 유형자산 장부가액 비율은 15%로 2007년에 비하면 대출 손실을 흡수할 여력이 60% 이상 더 남아 있습니다.
충당금이 실제 손실액보다 높아진다면, 향후 수익은 향상될 것입니다. Wells Fargo가 올해 상반기에 적립한 충당금은 금융위기 중 충당금 수준이 가장 높았던 2010년 전체에 쌓았던 금액의 94%에 해당하는 금액임을 놓고 볼 때, 저희는 이것이 기회가 되리라고 생각합니다.
+Valuation by 미주이
마지막으로 금융기업을 평가하는데 중요한 유형자산의 장부가치를 보면 (Price to Tangible Book Value), 지난 15년간 유형자산 장부가치의 평균 2.2배에서 거래되었던 웰스파고 주식이 지금은 0.75배로 거래가 되고 있다고 합니다.
심지어 2008년 금융위기일 때도 유형자산의 장부가치보다 밑에서 거래된 적이 없었는데, 지금은 그것보다 25%나 할인된 가격으로 거래되고 있다고 하니 얼마나 할인된 가격인지 실감이 가시죠?
“주가가 유형자산 장부가치 정도만 되도 지금 대비 33% 상승 여력이 있는 상태이네요.”
또한, 항상 틀리시긴 하지만, 월 스트리트의 애널리스트 분들께서도 웰스파고의 이익 추정치를 배우 비관적으로 보고 '2021년에 $84억 달러 (이전 5년 평균의 반 수준)뿐이 안 된다고 예측하고 있으니 이 또한 하나의 역발상 투자의 기회로 볼 수 있을 것 같습니다.
“미주이에서 제안하는 매수 가격 밴드는 $28달러 이하이네요.”
※반드시 본인이 분석 후 투자를 결정하시고 참고만 하시기 바랍니다.
“참부가 마지막으로 요약을 해보면,
- 워렌버핏도 오랫동안 보유해 온 기업
- 13%에서 10%까지 줄였지만, 여전히 10% 대의 높은 비중 보유 중
- 충분한 충당금으로 위기를 겪을 수 있는 충분한 재무 확보
- 최초로 외부에서 CEO를 영입하여 구조조정, 비용효율화 등 적극적으로 개진
- 유형자산 장부가치 기준 및 역사적인 저 평가 상태로 안전마진 확보 가능
정도로 요약해볼 수 있을 것 같습니다.”
미국주식이야기에서 언급하는 기업들은 장기가치투자자로서 꼭 한 번 보고 가면 좋을 기업들을 많이 언급해주시네요.
댓글 남기기