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미주은 (유튜브 채널 미국 주식으로 은퇴하기) 기획리포트; 5G대장주 “Qualcomm Inc”

5G가 미국의 4차 산업혁명을 주도할 것입니다.

5G는 규모가 크고 강력하여, 향후 몇 십 년 동안 다른 모든 기술 분야를 단독으로 이끌어 갈 것입니다.

이 신기술은 아래와 같이 정의할 수 있습니다.

믿을 수 없을 만큼 빠른 속도로 대량의 데이터를 인터넷에서 전송하는 것입니다.”

이 컨셉은 단순한 것처럼 보일 수 있지만, 그보다는 좀 더 고차원적입니다. 5G는 단순한 업그레이드가 아닙니다. 현재 이용하고 있는 4G와 비교하자면, 낮과 밤 같은 차이가 있습니다.

인공지능 (AI)...자율주행차 (Driverless cars)... 가상현실 (Virtual Reality)...그리고 "사물인터넷" (IoT) 과 같은 엄청난 혁신 기술들이 우리의 삶을 송두리째 바꿀 것입니다. 5G는 이러한 공상 과학처럼 보이는 기술들을 우리의 실생활에서 가능하게 만들어 줍니다.

4G 기술은 빠르게 성장하여 연간 $6조 달러의 GDP로 추산되는 규모로 글로벌 경제의 가장 큰 부분 중 하나를 차지했습니다. 이는 세계 건설 산업 전체와 맞먹는 규모입니다.

그러나 더 놀랄 일이 있죠...

5G는 $6조 달러 규모를 훨씬 더 능가할 것입니다.

글로벌 리서치 기업인 IHS Markit은 5G가 여러 산업에서 $13조 달러 이상의 GDP를 창출하며 전 세계 2천2백만 개 이상의 일자리를 만들 것이라고 합니다.

칩 제조사는  (Chipmakers) 거의 항상 신기술 덕분에 돈을 많이 법니다. 만약 5G가 미래의 연료라면, 마이크로칩은 엔진입니다.

기본적으로, 5G에는 새로운 장비가 많이 필요합니다...

그리고 Qualcomm에서는 그러한 장비에 들어가는 기술과 칩을 제공합니다.

+ Qualcomm의 과거그리고 미래

Qualcomm은 무선 컴퓨터 칩을 제조하고 특허 라이센스에 대한 로열티를 받아서 수입을 올립니다.

이 기업은 2G, 3G 및 4G 네트워크를 만드는 기술에서 핵심적 역할을 수행했습니다. 그리고 이제, 차세대인 5G로 이어지는 길도 안내할 준비가 되어 있습니다.

Qualcomm은 이미 무선 장치 (wireless device) 분야의 선두 기업입니다. 실제로 이미 여러분의 핸드폰에 이 기업의 특허기술로 만든 칩이 여러 개 들어 있을 것입니다. 이제 Qualcomm은 5G 구축에 필요한 다양한 칩을 제조 중입니다.

이것이 정확히 어떤 의미인지를 이해하기 위해서는, 먼저 이 기업의 역할을 이해해야 합니다.

Qualcomm은 먼저 2G 모바일 통신의 개발로 업계 표준이 되었습니다.

"2G"는 단순히 2세대 무선 기술을 의미합니다. 2세대 때에는 데이터 플랜과 문자 메시지가 등장했습니다.

1995년 Qualcomm은 과도적 표준인 95 (IS-95) CDMA (code-division multiple access) 기술을 도입했습니다.

CDMA는 1930년대 때부터 있었습니다. 이것은 다수의 송신기가 단일 채널을 통해 동시에 정보를 보낼 수 있도록 하는 기술입니다.

정보통신 산업 협회는 2G에 대한 표준으로 IS-95를 신속하게 도입했습니다.

Qualcomm의 기술은 3G 4G를 포함한 이후 모든 세대에 표준이 되었습니다. 그리하여 3G에서 4G기술이 전환하는 동안 퀄컴은 매출의 거의 두 배에 달하는 수익을 올렸습니다.

110억 달러에서 250억 달러(FY10~FY13)로 연평균 성장률은 +31%입니다.

당면한 5G의 출시는 Qualcomm에게 엄청난 기회가 될 것입니다...

Qualcomm의  특허를 이용하여 장비를 제조하거나 판매하려는 기업은 Qualcomm에 라이센스 비용을 지불해야 합니다.

이 기업의 라이센스를 이용하는 회사는 휴대폰 제조사를 포함하여 전 세계 수 백곳에 이릅니다. 이 가운데에는 Apple, Samsung Electronics, Sony, Huawei, Xiaomi, ZTE와 같은 일류 기업들도 있습니다.

더 자세한 라이센스 고객 리스트는 아래 링크에서 확인하실 수 있습니다.

https://www.qualcomm.com/invention/licensing

라이센스 로열티 사업보다 수입성은 낮지만 스마트폰 칩 시장도 5G 전환으로 인해 TAM (total addressable market)이 꾸준히 성장할 것으로 보입니다.

물론 Qualcomm의 칩 시장점유율이 떨어지기는 했지만 시장 자체의TAM이 늘어남에 따라 Qualcomm의 수입도 늘어날 것으로 보입니다. 또한 Qualcomm은 경쟁업체보다 앞서는 R&D 투자로 칩의 성능 면에서 아직도 최고라는 평가를 받고 있습니다. 저희는 Qualcomm이 꾸준한 R&D 투자로 이런 이점을 이어나갈 것이라고 생각합니다 .

마지막으로, 사물 인터넷의 태동 또한 이 기업을 확실하게 밀어주는 순풍이 될 것입니다.

사물인터넷은 인터넷에 연결되리라고는 미처 생각하지 못한 장치, 즉 냉장고, 자동차, 주차요금기, 시계, 심장 모니터링 임플란트, AI로봇 등에 관한 것입니다.

이 모든 무선 장치들에는 무선 칩이 필요합니다. 그리고 Qualcomm은 이에 대한 핵심 제공 회사가 될 것입니다. 사물인터넷 관련 기기들은 스마트폰 칩에만 주로 의존했던 Qualcomm의 사업 다각화와 매출 증가에도 크게 기여할 것으로 보입니다.

+ 숫자로 본 Qualcomm

Qualcomm의 경제적 해자 (Economic moats)는 매우 깊고 거대한 지적 재산권 (특허) 포트폴리오입니다.

"경제적 해자가 왜 중요한가요?" 

"기업의 내제 가치는 한 기업이 창출할 수 있는 FCF로 결정됩니다. 경제적 해자가 없는 기업은 단기간 고성장 하더라도 앞으로 벌어들일 수 있는 수익에 대한 가시성이 떨어집니다.  경제적 해자는 수익의 가시성을 높여주고 수익의 가시성이 높은 기업에 대한 밸류에이션이 더 정확하고 안전하다고 할 수 있습니다". 

이런 지적 재산권은 다른 기업보다 공격적이고 꾸준한 연구 및 개발(R&D) 투자에서 비롯됩니다.

작년에만 R&D에 $54억 달러를 투자했습니다. 지난 10년 동안 Qualcomm의 R&D 부문 투자는 평균적으로 매출 대비 21%였습니다.

그리고 이런 R&D에 대한 투자는 보상을 받습니다. 이 회사는 전 세계적으로 130,000건 이상의 특허를 보유하고 있습니다. 이 특허들은 Qualcomm의 라이센싱 사업을 견인하는 역할을 하고 있습니다.

특허와 라이센스 로열티로 발생하는 수익은 Qualcomm의 우량한 마진과 FCF를 뒷받침합니다.

2014년과 2019년 사이에 Qualcomm은 $1,450억 달러의 매출을 기록했습니다. 이는 칩과 로열티에서 나온 것입니다.

이 회사의 CAPEX는 경쟁사 대비 매우 낮으므로 경쟁사보다 더 많은 현금을 벌어들입니다... 2014년에서 2019년 사이의 CAPEX는 $50억 달러로, 매출 대비 약 3% 정도입니다. 특허와 로열티에 중점을 둔 결과입니다.

동 기간 동안 이 회사는 약 $330억 달러의 FCF를 벌었습니다. 다시 말해서, 1달러의 매출을 올릴 때마다 $0.23달러의 FCF가 생깁니다. (23% FCF 마진)  Qualcomm은 바로 저희가 너무나도 좋아하는 자본 효율적 기업입니다. 이러한 기업들은 새로운 공장, 건물, 장비와 같은 대규모의 지속적인 자본 투자에 현금 이익을 지출하지 않아도 됩니다. 그러므로, Qualcomm은 대규모의 FCF를 창출합니다.

지난 10년 동안, FCF의 평균 74%를 배당과 자사주 매입 (share-buyback)으로 주주들에게 환원했습니다. 이것으로도 엄청난 금액이지만, 이는 앞으로 더욱더 커질 전망입니다.

# Qualcomm 투자의 최대 위험 요소:

아이러니하게도, Qualcomm의 통신 기술 및 관련 라이센스 사업에 대한 뛰어난 시장 지배력이 정부규제 및 고객의 지적재산권 소송 위험에 제일 취약하다고 생각합니다.

그러나 2020년 8월, Qualcomm은 미국 연방 통상 위원회에 (FTC) 대한 항소를 제기했으며, 법원은 퀄컴의 라이센스 정책이 반경쟁적이지 (anti-competitive) 않다고 결론 내렸습니다.

또한, 애플은 2019년 4 월 갑자기 인텔이 필요한 모뎀을 제공하지 못하는 것을 알고 Qualcomm과 좋은 관계를 이어가기 위해 모든 소송을 중단시켰습니다 그리고 그 과정에서 Qualcomm에 $45억 달러를 지불했습니다.

저희는Qualcomm의 수익성 좋은 로열티를 줄이려는 규제 및 주요 고객과의 법적 싸움이 끝이라고 생각하지 않습니다. 하지만 이러한 소송들이 로열티 계산 방법의 개정으로 이어질 수 있겠지만, 결과적으로는 Qualcomm이 비즈니스 모델에 대한 공격을 견뎌내고 라이센스 수익을 꾸준히 벌어드릴 것이라고 생각합니다.

+ 밸류에이션

이러한 기업을 평가할 때는, Market Cap (시가총액)을 FCF와 비교합니다.

Qualcomm은 작년에 약 $64억 달러의 FCF를 벌었고 FY21과 F22에는 각각 $67억 과 $83억 달러(예상)를 벌어들일 것으로 보입니다.

이 주식은 현재 Forward P/FCF 평균 멀티플 20배에 대비 다소 할인되어 거래되고 있습니다.

시장이 코로나로 인한 FY20 성과 부진을 예상하기 때문입니다. 또한 중국, 한국, 미국, 삼성, 애플, 화웨이와의 로열티 분쟁으로 인해 5G전용 로열티가 전보다 낮아지고 4G에서 5G로 넘어가는데 시간이 더 필요하다는 견해입니다.

하지만 중장기적인 시각으로 볼 때에 5G 수요는 중국을 필두로 빠르게 성장할 것이며 스마트폰을 넘어 5G 네트워크에 액세스하는 더 많은 기기들이 Qualcomm에 꾸준한 로열티 수익을 가져다줄 것입니다.

Qualcomm은 작년 ZTE, Xiaomi, Vivo와 같은 중국 휴대폰 제조사들과 거래를 이미 성사시켰습니다.

# 결론:

저희가 생각할 때에 Qualcomm의 지적 재산권 (특허) 포트폴리오가 앞으로도 이 회사의 경쟁우위를 꾸준히 유지하도록 할 것입니다. 또한 Qualcomm의 높은 자본 효율성과 고주파 환경에서 더 빠른 속도와 더 낮은 지연율에 필요한 고도화된 5G 칩은 이 기업의 내재가치 향상과 주가 상승을 이끌어나갈 것입니다

그러므로 Qualcomm은 중장기적인 관점으로 볼 때 적정가격에 거래되고 있습니다. 또한, 이 주식은 분기 배당을 하며 현재 배당률은 ~2.5%입니다.

 

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